Raptor Capital | Инвестиции

🛒 Ритейл – Подробный обзор 3 квартала

📌 С каждым годом всё меньше остаётся компаний, публикующих отчёты за 3 квартал, но тройка ритейлеров пока сохраняют свою прозрачность (кроме Магнита).

❓ СИТУАЦИЯ В СЕКТОРЕ:

• В 3 квартале общая инфляция была на уровне 6,0-6,3%, продовольственная 5,1-5,2%, с этими цифрами всегда важно сравнивать рост LFL-продаж ритейлеров. По данным банков, в 3 квартале рост расходов физлиц на маркетплейсах заметно замедлился из-за атак, поэтому спрос должен был перейти к ритейлерам.

1️⃣ ВЫРУЧКА ЗА 3кв2026 г.:

• Лидером по росту выручки остаётся Лента (+34,3% год к году) благодаря приобретению О'кей, Реми и ОБИ. Меньше прирост выручки у Х5 (+13%) и Fix Price (+9,1%). В целом, темпы выручки почти соответствуют росту числа магазинов: Лента +22,7%, Fix Price +8%, X5 +6,8%.

2️⃣ ПРИБЫЛЬ:

• Ростом чистой прибыли отметился только X5 (+3,8%), снижение прибыли у Fix Price (–15,1%) и Ленты (–29,8%). Рентабельность по чистой прибыли просела у всех: у Х5 из-за роста расходов на персонал, у Ленты из-за убыточности ОБИ и роста расходов на аренду, у Fix Price – рост фин. расходов и курсовая переоценка долга в юанях.

3️⃣ LFL-ПРОДАЖИ:

• LFL-продажи или сопоставимая выручка показывает органический рост продаж без учёта новых магазинов. Напомню, в прошлом году сопоставимые продажи у ритейлеров были +9-12%, в 1 полугодии 2026 года +2-7%. В 3 квартале видно оживление, во многом из-за инфляции: Лента (+8,1%), Х5 (+7,4%), Fix Price (+5,3%, инфляцию обогнать не смогли).

4️⃣ РЕНТАБЕЛЬНОСТЬ EBITDA:

• В 3 квартале по сравнению с 1 полугодием рентабельность EBITDA выросла у Фикс Прайса (8,1% против 5,4%) и Х5 (6,7% против 5,7%). Лента сохранила уровень в 6,1%.

5️⃣ ДОЛГОВАЯ НАГРУЗКА:

• На конец сентября из-за выплаты дивидендов выросла долговая нагрузка только у X5 (Чистый долг/EBITDA = 1,2x против 1,1x на конец июня). Без изменений осталась нагрузка у Ленты (1,4x) и Fix Price (0,3x).

6️⃣ ДИВИДЕНДЫ:

• В мае и июле Fix Price и X5 выплачивали дивиденды, но выплаты были по результатам 2025 года, поэтому уже выплаченные дивиденды не отношу к 2026 году. От Ленты до 2028 года вряд ли стоит ждать дивиденды, в приоритете M&A сделки.

• От Х5 ожидаю див. доходность 14,6% в ближайший год:

1) 204 рубля на акцию (див. доходность 8,5%) выплатят по итогам 9 месяцев, последний день для покупки 10 декабря. Я ожидал 165 рублей, но 3 квартал оказался намного сильнее по EBITDA и после выплаты Чистый долг/EBITDA станет 1,32x.

2) 145 рублей на акцию (див. доходность 6,1%) по моим расчетам могут выплатить летом 2027 года. Заложил умеренный рост EBITDA на 10% в следующих кварталах, после двух выплат Чистый долг/EBITDA придёт к 1,35x. Могут выплатить больше, если EBITDA будет расти быстрее + по див. политике Чистый долг/EBITDA может быть до 1,4x.

• Fix Price неожиданно поднял с дочки 10 млрд рублей и решил распределить их на дивиденды в 0,1 рублей на акцию (див. доходность 15,3%, последний день 25 декабря). В прошлый раз крупный дивиденд казался разовым, тогда распределили 98% прибыли за 2025 год, в этот раз распределяют 206% прибыли за 9 месяцев 2026 года.

7️⃣ ОЦЕНКА РЫНКОМ:

• Самая дешёвая оценка акций теперь у Ленты (P/E = 6,7x), почти в 2 раза выросла LTM-оценка Фикс Прайса (P/E = 6,8x), немного дороже оценка у Х5 (P/E = 7,1x).

✏️ ВЫВОДЫ:

• Х5 порадовал отчётом, прирост рентабельности EBITDA дал возможность выплатить более высокие дивиденды. Лента пока безуспешно продолжает бороться с убыточностью ОБИ и ростом расходов на аренду. У Фикс Прайса эффективность немного улучшилась, теперь ритейлер растёт на уровень инфляции, а не ниже неё.

• На мой взгляд, Х5 выглядит привлекательнее, чем полгода назад, но остаётся проблема с ростом расходов на персонал. Покупать Фикс Прайс под дивиденды уже поздновато, но если улучшение эффективности продолжится в 4 квартале, то появится шанс на закрытие дивгэпа.

👍 Поддержите пост реакциями, если было интересно.

🚗 Балтийский лизинг – Отчёт за 9М2026 и новости по офертам

📌 БалтЛиз опубликовал отчёт РСБУ за 9 месяцев 2026 г., а до знаменитых оферт остаётся неделя. Делюсь новыми вводными и своими расчётами.

👉 Предыстория

👉 Календарь погашений

1️⃣ ОТЧЁТ ЗА 9М2026:

• Сделал поквартальный график выручки и чистой прибыли, выручка продолжает снижаться, за 3 квартал 9,1 млрд рублей (–18,5% год к году), сейчас такая динамика у многих ЛК наряду с сокращением нового бизнеса.

• Чистая прибыль за 3 квартал выросла в 2,2 раза до 0,52 млрд рублей благодаря появлению прочих процентных доходов и замедлению создания резервов (расходная статья).

• Финансовый долг за 3 квартал снизился на 10,5% до 144,1 млрд рублей, Долг/Капитал снизился с 6,9x до 6,04x. Продолжает падать покрытие процентов (ICR = 1,07x) из-за снижения операционной прибыли, зато подрос ЧИЛ/Чистый долг = 0,9x благодаря уменьшению долга. Тем не менее, все 3 коэффициента в пределах нормы по сравнению с другими 37 ЛК рынка облигаций.

• Как и ожидалось, БалтЛиз готовится к продажам изъятого имущества, за 3 квартал стоки выросли с 8,8 до 12,2 млрд рублей. Долгосрочно это негатив и сокращение бизнеса (ЧИЛ снизились на 8% до 129 млрд рублей), но краткосрочно позитив – вырастут доходы от продажи имущества, которые направят на погашение долгов.

• Когда ЛК переходит от расширения бизнеса к продажам стоков, возникают доп. налоги, у БалтЛиза краткосрочная задолженность по налогам выросла за 3 квартал с 2,3 до 5,1 млрд рублей. По словам замгендира, в октябре оплатили 1/3 квартального НДС, ещё по 1/3 оплатят в ноябре и декабре, соответственно просрочек и блокировок ФНС возникнуть не должно.

2️⃣ ОФЕРТЫ:

• Самая сложная для БалтЛиза неделя в 2026 году – с 19 по 25 ноября. 19 ноября put-оферта БО-П14 до 8 млрд рублей, 25 ноября put-оферта БО-П21 до 2,5 млрд рублей, между офертами – амортизации и купоны на 2 млрд рублей.

• За 19-25 ноября предстоит погасить до 12,5 млрд рублей, судя по объёмам торгов у физиков в офертных выпусках 2-2,5 млрд рублей, бОльшая часть из них явно пойдёт на выкуп.

• Итого вместе с купонами БалтЛизу точно предстоит погасить ≈4 млрд рублей, остальные ≈8 млрд рублей зависят от институционалов. Полагаю, страховые компании принесут на оферты 3-4 из 8 млрд рублей.

• Во флоатере БО-П14 премию к КС повысили с 1,9% до 3%, соответственно кого-то из страховых новый купон устроил. Рейтинг снизили с АА– до А (при BBB страховые были бы вынуждены полностью избавляться от облигаций), АКРА в релизе намекнуло на способность БалтЛиза пройти пик выплат (=уверены, что со страховыми договорились).

• По-прежнему считаю, что обе оферты БалтЛиз успешно пройдёт по 3 причинам:

1) С частью страховых компаний явно договорились (новый купон + намёк от АКРА + вероятно, технику БалтЛиз страхует у них же + не было повторных продаж в стакан на >0,5 млрд рублей в день).

2) БалтЛиз готовился к крупным погашениям и накопил стоки на 12 млрд рублей, с большой вероятностью их можно оперативно продать с дисконтом.

3) Из свободных от залога ЧИЛ можно заложить банкам и получить кредит на ≈21 млрд рублей или в 2 раза больше, если расценивать собрание акционеров 10 ноября как перекладывание залога перед ПСБ на Контрол Лизинг.

✏️ ВЫВОДЫ:

• За 3 квартал БалтЛиз через стагнацию и сжатие бизнеса снизил свою долговую нагрузку и увеличил источники для экстренного привлечения ликвидности. По косвенным признакам делаю вывод, что с некоторыми страховыми удалось договориться, для остальных деньги для оферт привлекут от продаж техники и новых кредитных линий.

• Если упростить, то ноябрьские погашения БалтЛиз должен пройти успешно, но в 2027 году с рефинансом будет сложнее. После отчёта решил сохранить свою позицию в БалтЛизе на 6% от портфеля.

👍 Поддержите пост реакциями, если было интересно.

🏦 Куда уходят деньги физлиц? (октябрь 2026 г.)

📌 ЦБ опубликовал обзор финансовых рынков по итогам октября 2026 года. В этот раз смотрим, что розничные инвесторы продают, а не покупают, и делаем выводы.

1️⃣ АКЦИИ:

• Впервые за 11 месяцев произошёл отток денег физлиц с рынка акций, по итогам октября –9,2 млрд рублей против +6,9 млрд рублей в сентябре (верхний график). Событие знаменательное, поскольку предыдущие 2 оттока физлиц из акций пришлись на декабрь 2024 г. и ноябрь 2025 г. (ровно на минимумы индекса Мосбиржи в 2024 и 2025 гг.).

• Доверительное управление снизили свои продажи до ≈3 млрд рублей (с начала года ДУ продавали акции ежемесячно на 7-38 млрд рублей). СЗКО (крупные банки) немного нарастили свои продажи, а прочие банки и НФО стали единственными нетто-покупателями акций на 9,6 и 12 млрд рублей соответственно.

• Общий объём торгов акциями в октябре составил 2,2 трлн рублей. Роста объёмов нет (столько же было в июне и августе), а значит нет и главного признака сделок инсайдеров.

2️⃣ ОБЛИГАЦИИ:

• Приток денег физлиц на рынок рублёвых корпоративных облигаций в октябре составил 79,8 млрд рублей (минимум за 9 месяцев) против 154,4 млрд рублей в сентябре. Закономерный результат распродаж во всех рейтингах ниже АА. Покупки физлиц на размещениях облигаций снизились на 63%, покупки на вторичном рынке выросли на 15%.

• Спреды доходностей корпоративных облигаций к ОФЗ в октябре расширились для рейтинга BBB на 0,63%. Физлица продолжают перекладывать средства из облигаций рейтинга ВВВ и А в рейтинги АА и ААА.

• В октябре было 6 новых дефолтов, с февраля по октябрь каждый месяц допускают дефолт 3-7 новых эмитента. Появились пояснения, почему ЦБ оценивает рост дефолтности как некритичный фактор без системных рисков: на рейтинг ААА приходится 63,3% рынка, а рейтинги от В до ВВВ занимают долю 6% в портфеле физлиц.

• Приток денег физлиц в ОФЗ составил 39,2 млрд рублей (46,2 млрд рублей в сентябре).

• В октябре Минфин РФ разместил ОФЗ на 493 млрд рублей, по годовому плану осталось ещё 2 трлн рублей (на днях план увеличили с 5,5 до 6,6 трлн рублей). Доходности ОФЗ после многолетних максимумов снизились в среднем на 0,21%.

• В октябре СЗКО купили ОФЗ на 220,9 млрд рублей, но на вторичном рынке продали на 140,3 млрд рублей. К слову, на 10 ноября у банков дефицит ликвидности 3,9 трлн рублей (3,3-3,8 трлн рублей в октябре), есть риск, что восполнять его будут продажами ОФЗ на вторичном рынке.

3️⃣ ДРУГИЕ РЫНКИ:

• Приток денег физлиц на вклады в октябре составил 439,8 млрд рублей (82,1 млрд рублей в сентябре, нижний график). Позитивная динамика сохраняется, стабильных оттоков нет. Если будет 3-4 месяца подряд с оттоками денег со вкладов, ЦБ может задуматься об увеличении привлекательности вкладов через рост ключевой ставки.

• В фонды денежного рынка (LQDT и др.) физлица внесли 63,2 млрд рублей против 42,7 млрд рублей в сентябре.

• Притоки физлиц в иностранную валюту выросли с сентябрьских 91,5 до 103,4 млрд рублей в октябре, притоки в валютные облигации выросли с 3,7 до 9,8 млрд рублей.

• Продолжает расти объём наличных денег, с января по октябрь: –386, +180, +257, +607, +381, +450, +643, +434, +371, +209 млрд рублей.

• Притоки в недвижимость (счета эскроу) выросли с 537 млрд рублей в сентябре до 555 млрд рублей в октябре.

✏️ ВЫВОДЫ:

• Впервые с начала года физлица в рамках одного месяца продали акций больше, чем купили. В 2024-2025 годах оттоки физлиц из акций приходились на дно рынка, из чего следует 2 вывода: 1) действия физлиц впервые за 3 года поддаются логике (притоки в акции на дне рынка в июле-августе и отток/фиксация прибыли после роста рынка на 20%+ в октябре); 2) основной рост рынка акций может быть ещё впереди, когда СЗКО и ДУ станут нетто-покупателями.

• На рынке облигаций продолжают расширяться спреды доходностей к ОФЗ, вслед за этим всё больше закрывается возможность рефинанса для эмитентов рейтинга ВВВ и ниже. В остальном всё стабильно – оттоков со вкладов нет, объём наличности растёт, спрос на недвижимость сдержанный.

👍 Поддержите пост реакциями, если было интересно.